شکاف تاریخی میان سیاست پولی فدرال رزرو و بازدهی اوراق خزانهداری آمریکا
به گزارش تیکاگو به نقل از اقتصاد آنلاین
به گزارش اقتصادآنلاین، واکنش بازار اوراق قرضه به کاهش نرخهای بهره فدرال رزرو بهطور قابلتوجهی غیرمعمول بوده است. بر اساس برخی معیارها، چنین گسستی که در آن بازدهی اوراق خزانهداری همزمان با کاهش نرخها از سوی بانک مرکزی افزایش مییابد از دهه ۱۹۹۰ تاکنون مشاهده نشده است.
این واگرایی چه معنایی دارد، موضوع بحثهای داغی است. دیدگاهها از خوشبینانهترین تفسیرها (نشانهای از اعتماد به جلوگیری از رکود) تا نگاههای خنثیتر (بازگشت به هنجارهای بازار پیش از سال ۲۰۰۸) و حتی متهم همیشگی موسوم به «نگهبانان بازار اوراق» را دربر میگیرد؛ یعنی اینکه سرمایهگذاران در حال از دست دادن اعتماد خود به توان آمریکا برای مهار بدهی ملی رو به رشد هستند.
تفسیرهای متضاد از رفتار بازار اوراق
اما یک نکته روشن است: بازار اوراق قرضه ایده دونالد ترامپ، رئیسجمهور آمریکا، مبنی بر اینکه کاهش سریعتر نرخها موجب افت بازدهی اوراق و در نتیجه کاهش نرخ وامهای مسکن، کارتهای اعتباری و سایر تسهیلات خواهد شد را نمیپذیرد.
در شرایطی که ترامپ بهزودی میتواند جروم پاول، رئیس فدرال رزرو، را با گزینه مورد نظر خود جایگزین کند، خطر دیگری نیز وجود دارد: اینکه فدرال رزرو با تسلیم شدن در برابر فشارهای سیاسی برای تسهیل تهاجمیتر سیاست پولی، اعتبار خود را از دست بدهد؛ اقدامی که میتواند با دامن زدن به تورم همچنان بالا، نتیجه معکوس داده و بازدهیها را افزایش دهد.
استیون بارو، رئیس استراتژی گروه ۱۰ در بانک استاندارد لندن، گفت: «ترامپ ۲.۰ تماماً بر پایین آوردن بازدهیهای بلندمدت متمرکز است. قرار دادن یک چهره سیاسی در رأس فدرال رزرو، بازدهی اوراق را پایین نخواهد آورد.»
گسست غیرمعمول در بازار بدهی
فدرال رزرو در سپتامبر ۲۰۲۴، پس از آنکه نرخ معیار خود را از بالاترین سطح بیش از دو دهه گذشته پایین آورد، روند کاهش را آغاز کرد و از آن زمان تاکنون این نرخ را ۱.۵ واحد درصد کاهش داده و به بازه ۳.۷۵ تا ۴ درصد رسانده است. معاملهگران کاهش یکچهارم واحد درصدی دیگر را پس از نشست بعدی در روز چهارشنبه تقریباً قطعی میدانند و انتظار دارند سال آینده دو کاهش مشابه دیگر نیز رخ دهد که نرخ را به حدود ۳ درصد خواهد رساند.
با این حال، بازدهیهای کلیدی اوراق خزانهداری که مبنای اصلی هزینههای استقراض مصرفکنندگان و شرکتهای آمریکایی محسوب میشوند هیچ کاهش محسوسی نداشتهاند. بازدهی اوراق ۱۰ساله از زمان آغاز سیاست انبساطی فدرال رزرو نزدیک به نیم واحد درصد افزایش یافته و به ۴.۱ درصد رسیده و بازدهی اوراق ۳۰ساله نیز بیش از ۰.۸ واحد درصد بالا رفته است.
بهطور معمول، زمانی که فدرال رزرو نرخهای سیاستی کوتاهمدت را بالا یا پایین میبرد، بازدهی اوراق بلندمدت نیز به دنبال آن حرکت میکند. حتی در تنها دو چرخه تسهیل پولی خارج از دورههای رکود در چهار دهه گذشته ــ در سالهای ۱۹۹۵ و ۱۹۹۸، زمانی که فدرال رزرو هر بار تنها ۷۵ واحد پایه نرخها را کاهش داد ــ بازدهی اوراق ۱۰ساله یا بهطور کامل کاهش یافت یا بسیار کمتر از میزان افزایش فعلی بالا رفت.
جی بری، رئیس استراتژی جهانی نرخها در جیپیمورگان چیس، دو عامل را پشت این وضعیت میداند. به گفته او، شدت افزایش نرخها در دوره جهش تورمی پس از همهگیری آنقدر زیاد بود که بازارها مدتها پیش از آغاز چرخش سیاستی فدرال رزرو آن را در قیمتها لحاظ کردند و بازدهی اوراق ۱۰ساله در اواخر سال ۲۰۲۳ به اوج رسید؛ موضوعی که اثر کاهشها را تضعیف کرد.
نقش تورم و پریمیوم سررسید
علاوه بر این، به گفته بری، فدرال رزرو با کاهش نرخهای بهره در شرایطی که تورم همچنان بالاست، ریسک رکود را کاهش میدهد و در نتیجه فضای محدودی برای افت بازدهیها باقی میگذارد.
او گفت: «فدرال رزرو به دنبال تداوم این دوره رشد است، نه پایان دادن به آن. به همین دلیل است که نرخها بهطور تهاجمی کاهش نیافتهاند.»
برخی دیگر تفسیر کمخوشبینانهتری را در قالب «پریمیوم سررسید» مطرح میکنند؛ معیاری از بازدهی اضافی که سرمایهگذاران در ازای نگهداری اوراق بلندمدت مطالبه میکنند.
این پریمیوم، ریسکهای بالقوه آینده مانند تورم بالا یا بار بدهی غیرقابلتحمل دولت فدرال را جبران میکند. بر اساس برآوردهای فدرال رزرو نیویورک، این پریمیوم از زمان آغاز چرخه کاهش نرخها نزدیک به یک واحد درصد افزایش یافته است.
عوامل محرک بازدهی اوراق
دادهها از تاریخ ۱۷ سپتامبر ۲۰۲۴ زمان نخستین کاهش نرخ بهره پس از چهار سال نرمالسازی شدهاند.
برای جیم بیانکو، رئیس مؤسسه Bianco Research، این موضوع نشانه نگرانی معاملهگران بازار اوراق است؛ اینکه فدرال رزرو در حالی نرخها را کاهش میدهد که تورم همچنان سرسختانه بالاتر از هدف ۲ درصدی باقی مانده و اقتصاد نیز برخلاف ترسها از رکود، مقاوم نشان میدهد.
بیانکو گفت: «بازار واقعاً درباره سیاستگذاری نگران است. نگرانی این است که فدرال رزرو بیش از حد پیش رفته باشد.»
او افزود اگر فدرال رزرو به کاهش نرخها ادامه دهد، نرخهای وام مسکن «بهصورت عمودی» افزایش خواهند یافت.
فشارهای سیاسی و آینده فدرال رزرو
همچنین نگرانیهایی وجود دارد مبنی بر اینکه ترامپ ــ پس از فاصلهگیری آشکار از احترام دولت پیشین به استقلال فدرال رزرو ــ موفق شود سیاستگذاران را برای ادامه کاهش نرخها تحت فشار قرار دهد. کوین هَسِت، رئیس شورای ملی اقتصاد کاخ سفید و از وفاداران ترامپ، گزینه محبوب بازارهای شرطبندی برای جانشینی پاول پس از پایان دوره او در ماه مه به شمار میرود.
اد هریسون، استراتژیست بازارهای بلومبرگ میگوید: اگر کاهش نرخها احتمال رشد قویتر را افزایش دهد، این کاهشها با افت بازدهی همراه نخواهد شد و در نهایت با بازدهیهای بالاتر مواجه خواهیم شد. از بسیاری جهات، این وضعیت ناشی از بازگشت به رژیم عادی نرخهای بهره است؛ جایی که بازدهی واقعی ۲ درصدی و هدف تورمی ۲ درصدی فدرال رزرو، کف ۴ درصدی برای بازدهیهای بلندمدت ایجاد میکند. با افزودن رشد قویتر، ارقام از این هم بالاتر میروند.
با این حال، تاکنون بازار کلی اوراق قرضه نسبتاً باثبات باقی مانده و بازدهی اوراق ۱۰ساله در ماههای اخیر در محدودهای نزدیک به ۴ درصد نوسان کرده است. همچنین نرخهای سر به سر یکی از شاخصهای اصلی انتظارات تورمی در بازار اوراق نیز ثابت ماندهاند که نشان میدهد نگرانیها درباره جهش تورمی ناشی از سیاستهای فدرال رزرو در آینده ممکن است اغراقآمیز باشد.
اسکات بسنت، وزیر خزانهداری آمریکا، به شبکه سیبیاس و برنامه «Face the Nation» گفت: «بازار اوراق قرضه بهترین سال خود از ۲۰۲۰ تاکنون را پشت سر گذاشته است» و افزود که انتظار دارد تورم سال آینده «بهطور قابلتوجهی کاهش یابد».
بازدهی اوراق خزانهداری ۱۰ساله آمریکا ساعت ۵:۴۵ بامداد به وقت نیویورک با یک واحد پایه افزایش به ۴.۱۵ درصد رسید.
بازگشت به سطوح پیش از بحران مالی
رابرت تیپ، استراتژیست ارشد سرمایهگذاری در حوزه درآمد ثابت در PGIM، گفت این وضعیت بیش از هر چیز شبیه بازگشت به سطوح عادی پیش از بحران مالی جهانی است؛ بحرانی که دورهای طولانی از نرخهای بهره غیرمعمولاً پایین را رقم زد و پس از همهگیری بهطور ناگهانی پایان یافت.
او گفت: «ما به دنیای سطوح عادی نرخها بازگشتهایم.»
بارو از بانک استاندارد نیز گفت نبود کنترل فدرال رزرو بر بازدهیهای بلندمدت، او را به یاد وضعیت مشابه هرچند معکوس، در اواسط دهه ۲۰۰۰ میاندازد که به «معمای گرینسپن» معروف شد.
در آن زمان، آلن گرینسپن، رئیس وقت فدرال رزرو، از اینکه چرا بازدهیهای بلندمدت با وجود افزایش نرخهای سیاستی کوتاهمدت پایین باقی ماندهاند، متحیر بود. جانشین او، بن برنانکی، بعدها این معما را به هجوم پساندازهای خارجی به بازار اوراق خزانهداری نسبت داد.
امروز، به گفته بارو، این پویایی معکوس شده است؛ چرا که دولتها در اقتصادهای بزرگ بیش از حد استقراض میکنند. به بیان دیگر، مازاد پسانداز به مازاد عرضه اوراق قرضه تبدیل شده و همین موضوع فشار صعودی مداومی بر بازدهیها وارد میکند.
بارو گفت: «این احتمالاً یک حرکت ساختاری است که بازدهی اوراق کاهش پیدا نمیکند. در نهایت، این بانکهای مرکزی نیستند که نرخهای بلندمدت را تعیین میکنند.»
منبع: بلومبرگ
